星时代财经｜2026年11月2日
11月2日，新加坡超市集团昇菘（Sheng Siong，SGX：OV8）股价开盘大跌，上午一度下挫7.49%至2.47新元。
当天，辉立证券将昇菘目标价从3.31新元下调至2.75新元，理由是未来人工和电费成本上涨，可能挤压利润。星展研究也对昇菘的增长前景更加谨慎，将目标价从3.00新元下调至2.70新元。
其实早在10月10日，星时代已经发表《昇菘越开越多，28倍市盈率还便宜吗？》，研究了昇菘近年来的门店扩张、单位面积营收和市场估值。
当时我们关注的一个问题是：昇菘是一家经营优秀的超市企业，但接近28倍的市盈率，是否已经提前反映了未来增长？
不到一个月，券商开始同时下调盈利预测和估值倍数。这给我们提供了一个机会，重新检验此前的研究判断。
昇菘的生意仍在增长
10月29日，昇菘公布2026年第三季度经营业绩，营收达到4.415亿新元，同比增长6.2%，净利润则增长1.8%至4460万新元。
今年前九个月，昇菘营收增长9.9%，净利润增长8.1%。毛利率也从去年同期的31.1%提高至32.0%。
从这些数字来看，昇菘依然是一家盈利能力很强的本地零售企业。
它拥有社区超市网络，能够通过大规模采购、配送管理和生鲜经营提高效率。近年来的毛利率持续改善，说明这种经营优势仍然发挥作用。
但第三季度也出现一个值得注意的变化：收入虽然增长6.2%，销售与分销费用却增长11.4%，行政费用增长12.1%，员工成本增长9.3%。
超市毛利率改善带来的收益，逐渐被上涨的经营费用消耗。
我们过去关注昇菘能否继续扩大收入，现在还需要进一步观察：每增加一元销售额，最终能为股东增加多少利润？
辉立证券为什么突然下调目标价？
辉立证券研究主管Paul Chew在11月2日发布报告，将昇菘的目标价从3.31新元下调至2.75新元，幅度接近17%。
其中一个重要原因，是昇菘的电力合同在2027年续约后，电费可能大幅上涨。辉立估计电费可能翻倍，并对利润率产生1至2个百分点的压力。
另一方面，新加坡零售业面临持续的人工成本上涨，昇菘又需要继续开拓新门店。辉立认为，未来经营费用的增长可能继续快于收入增长。
因此，辉立维持2026年盈利预测不变，但将2027年盈利预测下调7%。
更值得关注的是，辉立同时将昇菘的估值标准从28倍预期市盈率降至25倍。
这解释了为什么一家公司的盈利预测只下调7%，目标价却可以下调接近17%。
假设一家企业每股盈利10分钱，市场愿意给予28倍市盈率，股价就是2.80元。
如果每股盈利下降7%至9.3分钱，同时市场只愿意给予25倍市盈率，估算价格便下降至2.325元，跌幅约17%。
股票市场同时改变了对企业盈利和估值的判断，股价就可能出现明显调整。
当然，券商的盈利预测只是依据当前资料做出的估计。电费究竟增加多少、企业能够通过什么措施降低成本，都需要后续财报验证。
昇菘越开越多，老店还能继续增长吗？
在10月10日的文章中，星时代还分析过昇菘的单位零售面积营收。
根据历年数据整理，昇菘在2020年的单位面积营收约为每平方米2.6万新元，到了2023年至2025年，大致稳定在每平方米2.35万新元附近。
过去几年的营业额增长，越来越依赖新增门店和经营面积扩大。
最新财报继续反映这一特点。
2026年第三季度，新店和次新店为集团收入增长贡献9.1个百分点，但成熟门店的销售变化对集团收入增长贡献为负0.5个百分点，关闭门店又减少2.1个百分点的增长贡献。
辉立研究报告也提到，昇菘第三季度同店销售增长放缓至0.5%，低于上半年的2.7%。这里的同店增长率与集团收入增长贡献属于不同统计口径。
去年同期SG60购物券带来的高基数，是短期增长放缓的一个重要原因，因此暂时不能仅凭一个季度判断老店竞争力正在下降。
不过，新加坡的超市市场终究有限。昇菘要继续扩张，需要持续找到合适的社区店面，争取竞争对手的顾客，同时避免新店分流原有门店的生意。
这也是星时代下一阶段将继续跟踪的问题。
5.2亿新元的新配送中心，值得多少钱？
昇菘另一个值得长期关注的变化，是计划投入约5.2亿新元建设Sungei Kadut新配送中心。
这座设施预计能够支持至少120家超市，较今年9月底的新加坡92家门店，有明显的扩张空间。
更大的配送中心有机会提高自动化程度、降低单位物流成本，并支持未来更多门店发展。
但对股东来说，投资的最终效果要看新增利润和现金流。
建设期间需要投入资金，未来还可能增加折旧及其他运营成本。如果新店扩张放缓，新增设施的利用率和投资回报就会受到影响。
目前昇菘依然拥有相当充裕的现金储备，集团的经营基础也没有因为一个季度盈利增长放缓而发生根本改变。
但它正从一家持续扩店、依靠采购与配送效率积累现金的企业，进入新一轮较大规模资本投资阶段。
未来股东需要观察的不只是利润增长，还有投入资本后真正创造了多少现金回报。
跌到23倍市盈率，就有安全边际了吗？
以11月2日上午盘中的2.47新元计算，按照昇菘过去12个月粗估约10.55新分的每股盈利，其滚动市盈率约为23.4倍。
相比之前接近28倍的估值，股票已经便宜了一些。
但23倍市盈率依然需要稳定的盈利能力和未来增长支撑。
如果昇菘能够继续扩大门店网络，维持采购效率，并通过新配送中心降低成本，未来股东仍有机会分享企业增长带来的收益。
如果人工、电费和新设施的资本投入持续增加，而新店扩张与成熟门店增长放缓，那么投资者能够获得的长期回报也会受到限制。
这正是星时代此前研究昇菘时，希望普通投资者注意的问题。
优秀的企业，和值得买入的价格，是投资中需要分别判断的两件事。
股价下跌也不会自动产生安全边际。真正的安全边际，来自对企业未来现金创造能力的合理估计，以及购买价格留下的余地。
星时代会继续跟踪昇菘未来一年的经营表现，重点观察同店销售、经营费用、新店扩张和配送中心投资回报，并每季度整理研究进展。
这样我们才能检验：昇菘今天面临的究竟是一段暂时的成本压力，还是长期盈利能力正在发生变化。
延伸阅读
资料来源： 昇菘集团2026年第三季度经营更新；辉立证券2026年11月2日研究报告《Some headwinds approaching》；星展研究2026年11月2日《A slower 4Q26 ahead》；《联合早报》2026年11月2日报道。
本文仅供企业研究和投资知识交流，不构成证券买卖建议。
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